【券商聚焦】浦银国际维持网易云音乐(09899)“买入”评级 指其增长将转向规模与单价双驱动
金吾财讯 | 浦银国际发研报指，网易云音乐(09899)营收端表现相对平稳，2H25实现营收人民币39亿元，同比增长1.4%，略低于市场预期2.3%；毛利率表现亮眼，下半年达到35.0%，同比提升2.7个百分点，主要得益于公司对版权成本的有效控制；调整后净利润达到9.1亿元，同比增长11.5%，调整后利润率同比提升至23.2%，经营杠杆效应持续释放。会员订阅稳健增长，ARPPU有望回升：核心在线音乐服务持续保持稳健态势，2H25收入同比增长8%至30亿元，其中会员订阅收入同比增长12%，主要驱动力来自付费用户规模的扩张，而由于公司深化了与88VIP等渠道的合作以及学生会员渗透率的提升，ARPPU受到一定程度的稀释。展望2026年，公司提出将致力于实现订阅用户数与ARPPU的双重增长，计划通过缩减部分渠道的折扣力度、优化会员权益体系来推动ARPPU企稳回升。考虑到公司目前ARPPU在行业中处于相对较低水平，存在较大的提升空间，ARPPU提升有望逐渐成为公司未来收入利润增长的新驱动力。社交娱乐业务方面，虽然2H25收入同比仍下降17%，但环比增长5%，该机构预计社交业务板块的战略调整已接近尾声，预计未来将保持相对平稳，对整体营收的影响将逐步减弱。该机构认为公司增长将逐渐从单纯的用户规模扩张转向规模与单价双驱动。尽管面临汽水音乐的潜在竞争，但该机构认为公司凭借其独特的社区氛围、差异化的内容储备以及高粘性的年轻用户群体，已经构建了较强的防御壁垒，预计汽水音乐对公司核心用户群影响有限。公司近期已启动回购计划，当前现金储备充裕(超130亿元)，为后续股东回报计划提供了坚实基础，维持“买入”评级，调整目标价至205港元，对应FY26E/FY27E18.9x/16.8xP/E。
【券商聚焦】国金证券维持百济神州(06160)“买入”评级 指公司核心产品高速放量，研发管线有望迎来密集催化
金吾财讯 | 国金证券发研报指，百济神州(06160)发布2025年业绩快报，全年实现总收入53亿美元(同比+40%)，实现GAAP净利润2.87亿美元(同比扭亏为盈)；其中25Q4实现总收入15亿美元(同比+33%)，实现GAAP净利润6650万美元(同比扭亏为盈)。泽布替尼延续高速放量态势，维持全球BTKi市场领导地位。25Q4泽布替尼实现销售额11.5亿美元，同比+39%、环比+10%，呈高速增长趋势，维持全球BTKi市场领导地位；其中，美国市场为主要收入来源，销售额8.4亿美元，同比+37%、环比+14%；欧洲市场份额持续提升，销售额1.67亿美元，同比+47%、环比+2%。此外，25Q4替雷利珠单抗实现销售额1.82亿美元，同比+18%，放量持续攀升。公司核心产品高速放量，研发管线有望迎来密集催化。考虑到公司加大研发投入，调整2026/2027年净利润预测为6.85/10.80亿美元(原预测7.95/12.22亿美元)，新增2028年净利润预测18.97亿美元。考虑到公司国内Biopharma龙头地位稳固，全球化布局成效显著，商业化与研发均迎来关键拐点，维持“买入”评级。
【券商聚焦】国信证券维持江南布衣(03306)“优于大市”评级 指公司业绩增长稳健 盈利能力持续提升
金吾财讯 | 国信证券发研报指，2026上半财年，江南布衣(03306)实现收入33.76亿元，同比增长7.0%，在服装零售行业面临整体压力的情况下体现竞争力和增长的韧性。毛利率提升1.4个百分点至66.5%，主要受益于渠道结构变化、产品定价策略及折扣管理。净利润同比增长11.9%至6.76亿元，净利率由19.1%提升至20.0%。费用端，销售费用率和管理费用率分别微升至32.4%和9.2%。经营性现金流净额达9.96亿元，同比增长21.1%，净现比1.47。健康的经营现金流表现是公司持续高分红的有力保障，公司宣派中期股息每股0.52港元，2026全财年计划维持75%的派息水平。线上增速领先且毛利率显著提升，主品牌表现稳健。1)分渠道看，线上收入同比增长25.1%至7.5亿元，占比提升至22.3%，毛利率同比提升1.6个百分点至65.8%，主要受益于稳健的产品定价策略以及对于货品折扣管理力度的提升；线下收入同比增长2.7%，其中自营渠道实现稳健增长(5.7%)，经销渠道基本持平(0.3%)。但整体可比同店销售额下滑2.2%，主要受暖冬和春节错期的影响。2)分品牌看，JNBY收入占比55.1%，稳健增长(+5.7%)，毛利率提升1.8个百分点至69.4%，核心地位稳固；成长品牌收入占比37.9%，略有下滑(-0.2%)，LESS表现突出，收入同比增长16.3%，毛利率提升1.7百分点至70.5%。；新兴品牌收入占比7.0%，收入增长22.4%，显示出良好发展潜力，但毛利率有所承压，下降3.6百分点至48.8%。公司业绩增长稳健，盈利能力持续提升，现金流充裕，强大的会员体系和品牌力构筑了坚实的护城河，且保持较高派息比率。基于公司上半财年业绩表现好于预期，该机构上调盈利预测，预计FY2026-2028年净利润分别为9.6/10.2/10.7亿元(前值为9.0/9.6/10.1亿元)，同比+7.3%/6.5%/4.7%。维持“优于大市”评级。
【券商聚焦】国投证券国际维持携程集团(09961/TCOM)买入 指现价已反映潜在监管落地及业务调整影响
金吾财讯 | 国投证券国际发研报指，携程集团(09961/TCOM)4Q25业绩略超预期：净收入154亿元(人民币，下同，列明除外)，同比增21%，超该机构/市场预期5%/4%，其中住宿预订同比增15%，交通票务收入同比增12%，占总收入的41%、35%，贡献收入净增量的42%、22%。毛利同比增20%，毛利率同比稳定在79%。经营利润25亿元，同比增10%，略低于该机构/市场预期2%/4%；经调整归母净利润35亿元，超该机构/市场预期5%/8%。2025年主要经营数据：1)GMV：2025年核心OTA业务GMV为1.1万亿元，同比下降8%，其中住宿预订/机票预订约为2,800亿元/5,500亿元。2)国际业务：2025年，国际OTA平台总预订同比增约60%，服务入境旅客约2,000万人次(APAC为主要旅客来源)，链接超15万家酒店，4Q25国际平台预订创新高。2025年全年，国际业务贡献总收入和预订的约40%，较2024年(35%)提升。3)生态投入：2025年，用户体验提升投入29亿元，入境游投入超10亿元。管理层强调，当前的投入重点为入境游、社会责任、AI创新。该机构预计1季度总收入同比增15%，其中住宿预订/交通预订同比增16%/10%。对于2026年全年，该机构维持总收入同比增13%预期不变，考虑国际业务投入加码及收入占比提升，下调经调整净利润5%至202亿元，利润率为28.6%。该机构仍看好公司在国内供给侧的优势及维持份额相对稳定、国际业务维持高增速、中长期利润率在30%+水平前景。该机构认为现价已反映潜在监管落地及业务调整影响。给予16倍2026年市盈率估值(维持不变)，略下调目标价至541港元/69美元，维持买入。
【券商聚焦】招银国际：中东地区潜在的供应受限将支撑铝价
金吾财讯 | 招银国际表示，中东地区（包括海湾合作委员会国家和伊朗）2025年的电解铝产量约占全球总产量（7,380万吨）的9%。该机构预计当前的伊朗战争将从两个方面影响铝供应：(1) 伊朗的铝产量（约62万吨）约占2025年全球总产量的0.8%，如果伊朗的电力基础设施和物流系统遭到破坏，将会对铝生产造成不利影响； (2) 霍尔木兹海峡的封锁将影响整个中东地区氧化铝和铝土矿的运输，同时也会影响该地区的铝出口。美国总统特朗普透露空袭可能持续四周。该机构预计供应链不稳将支撑铝价。该机构认为中国宏桥（01378 HK，买入）将从中受益。该机构同时看好创新实业（02788 HK，买入），公司在沙特阿拉伯的产能仍处于建设阶段，因此该机构预计当前的局势不会对公司产生太大影响。
【券商聚焦】华泰证券维持小米(01810)“买入”评级 下半年增程SUV及其他新车型有望支撑全年节奏
金吾财讯 | 华泰证券发研报指，预计小米集团-W(01810)4Q25收入有望在汽车14万台交付带动下同比增长10%至1,204亿元；但受存储涨价拖累(图3-4)，预计集团整体毛利率或环比下降2.9pp至20%，Non-GAAP归母净利润或同比下降27.9%至约60亿元(其中汽车盈利或达8亿)。分业务看：1)汽车业务收入预计达382亿(同比+130%，环比+32%)，仍是公司四季度收入增长引擎。2)手机方面，受海外新兴市场的拖累，4Q出货量同比-11.5%下滑至3,776万台(IDC)，预计毛利率或环比下降3.0pct至约8.1%；3)IoT销售额或受国补退坡影响同比下滑20%至约247亿元，毛利率或维持在21.0%的相对高位；4)互联网收入同比增长2.0%或达95亿元，毛利率有望维持在76.9%。展望2026年，在存储涨价背景下，该机构预计小米手机出货量同比-12.5%至1.44亿台，基本与IDC对全球市场的看法一致(同比-12.9%)；汽车方面，该机构预计全年交付达60万台(高于公司保守指引55万台)，新一代SU7、下半年增程SUV及其他新车型有望支撑全年节奏。该机构下调盈利预测，下调目标价至43港元(前值：47港元，非汽车业务25.8港元，汽车业务17.2港元)，维持“买入”评级。
【券商聚焦】华创证券维持康耐特光学(02276)“强推”评级 指智能眼镜催化频频 持续看好公司卡位优势
金吾财讯 | 华创证券发研报指，康耐特光学(02276)将在西班牙巴塞罗那举行的2026年MWC上发布首款同名AI眼镜，并于3月2日开启线上线下全渠道预约。同时，千问还会在年内陆续发布AI指环、AI耳机等产品，并面向全球市场发售。夸克AI眼镜和千问AI眼镜都是由夸克眼镜团队开发的，同一个团队、同样的算法、软硬件支持，只是后续推出的新的系列将和全球品牌保持一致，采用“千问(Qwen)”品牌。智能眼镜催化频频，持续看好公司卡位优势。公司积极布局智能眼镜赛道，海外客户合作项目数量持续增加，现有项目稳步推进，个别重点项目工作重心从前期的产品功能实现和技术路线验证，转向下一步的扩大生产规模；同时，国内客户个别重点项目已实现产品交付，终端用户反馈良好。近期Meta上调RayBan产能、千问大模型升级，智能眼镜生态硬件协同成型，持续放量可期。镜片制造龙头企业，积极培育智能眼镜第二成长曲线。康耐特光学深耕眼镜制造行业，内外销齐头并进，结构升级有望带动盈利能力持续改善。目前公司已和多家头部3C龙头合作布局智能眼镜，成长可期。考虑到智能眼镜产业链发展提速叠加公司产品结构稳步向上，该机构预计公司25-27年归母净利润分别为5.6/7.0/8.7亿元，对应PE为49/40/32X。参考可比公司估值，给予26年估值为45X，对应目标价69.80港元，维持“强推”评级。
【券商聚焦】广发证券维持百度(09888)“买入”评级 指云、芯片在26年有望保持良好增势
金吾财讯 | 广发证券发研报指，百度(09888)25Q4收入327亿元，YoY-4%，QoQ+5%,vs.彭博一致预期为327亿元。nonGAAP运营利润为29.67亿元，YoY/QoQ-41%/+35%,vs.一致预期为26.6亿元。nonGAAP净利润为39.07亿元，YoY/QoQ-42%/+4%,vs.一致预期为34.6亿元。百度Core25Q4收入261亿元，YoY-6%/QoQ+6%,vs.一致预期为260亿元。nonGAAP运营利润为28.37亿元，YoY/QoQ-39%/+28%,vs.一致预期为25.38亿元。nonGAAP净利润为38.69亿元，YoY-43%，QoQ+1%,vs.一致预期为32.09亿元。AI相关收入占比升至43%，业务已过转型阵痛。百度Core重新分类业务口径:(1)AI-powered Business25Q4收入达113亿元，占总收入43%。AI Cloud Infra25Q4达到58亿元，YoY+143%，25年收入近200亿元，同增34%。AI Applications25Q4收入达到27亿元。AI-native Marketing Services(包含在原广告业务)25Q4收入27亿元。(2)传统广告本季度收入达123亿元。(3)其他收入25亿元人民币。云、芯片在26年有望保持良好增势，传统广告下滑对收入和利润的边际影响逐渐衰退。该机构预计2026-27百度收入达1315/1365亿元，同增2%/4%。预计2026-27年经调整归母净利润分别为181/186亿元，同比变动-4%/+3%。按SOTP估值法对应每股合理价值177美元/ADS(合173港元/股)，维持“买入”评级。
【首席视野】杨德龙：持有贵金属和优质公司股权是应对通胀预期和国际局势动荡的重要手段
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事2026.03.02 周一近期，伯克希尔·哈撒韦年度致股东信正式发布。在本次股东信中，格雷格·阿贝尔回顾了巴菲特长期坚持的价值投资理念，同时总结了公司2025年战略思考，并重申将延续伯克希尔稳健、理性的投资风格。从长期业绩看，伯克希尔过去61年实现了年均约19.7%的复合回报率，显着高于标普500指数约10.5%的水平。若从整体复利效应观察，公司净资产在61年间增长约6万倍，而标普500指数同期上涨约460倍，充分体现出复利的长期威力。这说明，价值投资或许在单一年份未必突出，但长期积累带来的回报极为可观。从去年年底财报看，截至去年年底，伯克希尔持有的现金及美国国债规模已超过3700亿美元，创历史新高，且首次超过股票持仓市值。过去两年，公司持续减持部分股票资产，降低权益仓位，以防范潜在市场风险，这反映出管理层在美股持续上涨背景下保持审慎态度。在资本配置方面，阿贝尔强调将股东资本投向充分理解、具备持久竞争优势、拥有长期经济前景的企业，实现风险与回报的匹配，这一思路体现了对长期价值创造能力的高度重视。以上是对伯克希尔·哈撒韦年度致股东信的回顾，从投资主线看，2026年科技和资源依然是重点：第一，人工智能进入兑现业绩的阶段。全球正处于第四次科技革命阶段，核心特征是人工智能的广泛应用。以英伟达为代表的龙头企业，已逐步从“超预期发展”转向“收益与利润逐步兑现业绩”阶段。AI智能体应用正逐步落地，可能迎来关键转折点，推动新一轮产业升级。去年在A股市场科技股表现突出。今年虽不再是唯一主线，但仍是重要方向，但投资难度明显加大，部分个股涨幅较大，存在获利回吐压力。投资者应防范题材炒作后的大幅波动，更应回归基本面研究，关注订单与业绩验证。2026年作为“十五五”规划开局之年，科技创新方向仍将获得政策支持，包括具身智能、芯片半导体、算力算法、生物医药、量子技术、商业航天、可控核聚变等领域。若实现关键技术突破，相关企业有望具备更强的持续性表现。第二，在AI时代背景下，有色金属、化工、原油等资源品的重要性进一步提升。近期国际局势变化推动原油价格上涨，美国加大对有色金属的收储与囤积，也带动价格上行，该趋势也会在未来继续延续。在“去美元化”的背景下，黄金、白银等贵金属价格持续走强。作为宏观经济风向标，铜、铝等工业金属受益于经济复苏与通胀预期回升。持有具备避险属性的贵金属资产，有助于对冲货币贬值与地缘政治风险。当前市场正进入牛市第二阶段，结构性行情特征明显，坚持价值投资理念，从中长期角度布局优质资产，尤为重要。第三，当下化工板块估值修复有较大幅度的表现。经历四年下行周期后，行业景气度处于反转的阶段，多项指标显示逐步触底，2026年迎来了周期拐点。此前行业价格处于历史低位区间，盈利端的企稳回升有望带来盈利的增长。同时，欧洲化工产能加速收缩，中国企业凭借规模与成本优势有望提升全球市场份额。不过，在经济增速整体放缓背景下，需求恢复仍存在不确定性，可能存在阶段性波动。投资上可重点关注终端需求旺盛、产品出现提价迹象的细分领域，并观察下游复工率与补库存力度，从而判断本轮行情能否由反弹走向反转。
【首席视野】薛鹤翔：美伊冲突爆发，油价涨到位了吗
薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员摘要伊朗国内有抵抗的意志，但这种意志能否像阿富汗那样舍得一身剐敢把皇帝拉下马需要进一步关注。阿富汗作为山地国家民风彪悍且没有什么可以失去的。伊朗内部是否有这个决心，考虑到特朗普仍然给他们留了石油设施没有轰炸，这就需要看他们内部派别的博弈。我们判断：短期原油供应难以恢复，油价大概率大幅冲高；长期看，第三种情景可能性最高，第一种次之，全面战争爆发的概率相对较低。最后我想用特朗普在2011年接受采访的原文结束这篇文章：我们的总统（奥巴马）要去攻击伊朗了，因为他根本没有谈判能力。他又弱又无能。所以他能争取连任、保住总统职位的唯一办法，就是和伊朗开战。我认为他肯定会在大选前袭击伊朗，因为在他看来这是获取连任的唯一途径。这难道不可悲吗？风险提示：1、地缘政治变化；2、市场有效需求不足；3、相关政策落地力度不及预期。一、事件回顾2026年2月28日，美国和以色列对伊朗发动袭击。以军F-35I率先发起空袭，美军F-22/F-35、B-1B、战斧导弹同步加入，目标覆盖德黑兰、伊斯法罕、纳坦兹、福尔道等。美以空袭德黑兰总统府、哈梅内伊官邸、革命卫队总部。伊朗最高领导人哈梅内伊、伊斯兰革命卫队总司令穆罕默德・帕克普尔、哈梅内伊最高安全顾问阿里・沙姆哈尼、国防部长阿齐兹・纳西尔扎德、伊朗核武器研究机构主席侯赛因・贾巴尔-阿梅利安等主要领导人遇袭身亡。累计打击约500个目标，含核设施、导弹基地、防空/指挥系统、领导层中枢。伊朗宣布无限制、无红线反击，所有美以中东资产为合法目标。多轮导弹/无人机打击以色列特拉维夫、海法港、拉马特・大卫空军基地；同时打击卡塔尔乌代德、科威特、巴林第五舰队总部等美军基地。伊朗高超音速导弹命中波斯湾美军 “先锋” 号补给舰；卡塔尔AN/FPS-132预警雷达被摧毁。3月1日凌晨，伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，全球油运陷入停滞。从目前的形势来看，短期众多的油轮停靠在波斯湾沿岸以及附近等待进一步的消息，已经有三艘油轮被袭击。伊朗代理人（真主党、胡塞、伊拉克民兵）同步升级袭击；以色列、伊朗关闭领空，多国航司停飞/绕行。但3月1日伊朗外交部长阿巴斯·阿拉格齐表示，他的国家无意关闭霍尔木兹海峡，到目前为止一直保持该航道开放。3月1日伊朗临时领导委员会由总统佩泽希齐扬、司法总监古拉姆侯赛因·莫赫森尼·埃杰伊及宪法监护委员会选出的法学家阿里礼萨·阿拉菲组成，在新最高领袖选举产生前暂行最高领袖职责。哈梅内伊此前指定的领导人阿里・拉里贾尼并未入选。中国外交部表示中方高度关切美国和以色列军事打击伊朗，伊朗国家主权、安全和领土完整应该得到尊重。中方呼吁立即停止军事行动，避免紧张事态进一步升级，恢复对话谈判，维护中东地区和平稳定。俄罗斯表示定性袭击为“蓄意预谋、无端的武装侵略”，违反《联合国宪章》与国际法；要求立即停火，愿推动政治解决。英国表示有限支持美以行动，承认以色列“自卫权”，但敦促避免冲突扩大。法国总统马克龙警告战争将造成严重国际安全后果，呼吁立即停火并推动安理会紧急磋商。沙特、阿联酋、卡塔尔等海湾国家作为中东地区核心经济体，且与美伊均存在复杂的政治、经济关联，其对美伊冲突的表态始终围绕 “维护地区稳定、保障能源通道安全、反对冲突升级” 的核心原则，同时兼顾自身战略利益与外交平衡。此外OPEC宣布4月起增产20.8万桶原油。二、 对油价影响美伊冲突对原油供应的影响主要集中在两方面，一是对霍尔木兹海峡的封锁，二是伊朗自身原油的生产。霍尔木兹海峡日均运输约2000 万桶石油及石油制品，伊拉克、卡塔尔、科威特、阿联酋、伊朗以及沙特的石油运输将受到影响。受地理条件限制，中东国家难以找到有效替代路线。沙特拥有一条可绕开霍尔木兹海峡的石油管道，日均输油能力约 560 万桶。但即便如此，海峡封锁仍将造成日均1000 万桶以上的原油供应缺口，这一规模是国际社会难以承受的。伊朗封锁海峡主要依靠无人机袭击，方式与此前胡塞武装封锁红海通道类似。美国等国虽可通过护航等手段进行防御，但海峡航运密集，护航压力极大，对无人机的防范难度很高。同时，航运相关的战争保险费用将大幅飙升，即便航道勉强恢复通行，运输成本也会完全失控。根据MarineTraffic船舶信息显示，目前霍尔木兹海峡主航道油轮通行已全面暂停。少部分其他商业航运仍继续通过海峡。BIMCO（波罗的海国际航运公会）首席安全官雅各布·拉森3月1日在邮件中表示：“美国方面建议不要航行经过波斯湾、阿曼湾、北阿拉伯海及霍尔木兹海峡；伊朗革命卫队亦不时通过海事频道广播称霍尔木兹海峡已关闭。但目前尚无伊朗官方情报显示其已正式作出关闭海峡的决定。” 标普全球Mint船舶追踪数据显示，霍尔木兹海峡附近约有240艘船舶，大部分聚集在伊朗阿巴斯港附近。其中仅约130艘为满载船舶，且无一艘装载原油。保费方面，此前通过霍尔木兹海峡的战争险保单保费为船舶重置价值的0.25%，本周将迎来大幅上调。以一艘价值1亿美元的船舶为例，单次航行的保费可能从此前的25万美元上涨至约37.5万美元。报价有效期从48小时压缩至24小时，意味着承保人已不敢为明天定价。这种"按小时计费"的紧张感，折射出市场对局势失控的深度忧虑。2025年6月以伊冲突期间，费率曾飙升至船舶价值的0.5%，此次伊朗直接打击美军基地，军事层级更高，风险敞口更大，市场自然选择"先涨价再观望"。伊朗去年12月原油日产量约330万桶，出口约150万桶。此前由于美国压力以及俄罗斯竞品石油倾销国内市场，产量及出口已经出现小幅下滑。目前为止美国并未对伊朗石油设施进行打击。但伊朗封锁霍尔木兹海峡也会对自身石油经济造成打击。另外伊朗革命卫队曾威胁称如果自身石油设施遭到打击，中东的所有石油设施都将受到威胁。三、后续走向后续油价可能出现三种走向，对应三种战争状态：第一种：委内瑞拉模式美国扶持的代理人顺利上台，伊朗效仿委内瑞拉与美国达成协议，海峡封锁解除，伊朗原油出口恢复。全球油价将在短暂冲高后快速回落，但中国长期进口的廉价伊朗能源将消失，国内油价相对国际油价会小幅抬升。第二种：阿富汗模式伊朗在新领导层带领下与美国持续对抗。由于美方选择升级事态，后续谈判空间极小，本届美国政府也缺乏谈判所需的信用。伊朗可能长期封锁霍尔木兹海峡，自身原油也难以出口，全球原油供应持续短缺，油价可能长期维持在 100 美元以上甚至更高。这种局面会给美国带来巨大压力，通胀大幅走高，特朗普中期选举难度加大。美国在压力下，有可能与伊朗新政府达成妥协，并放松对俄罗斯石油的管制。但这一情景高度依赖伊朗国内的抵抗决心与韧性，考虑到今年1月伊朗国内骚乱及此前伊朗政府的态度，发生概率并不高。第三种：伊拉克模式美国扶持的代理人政府上台，但控制力有限，无法整合国内势力，伊朗内部持续动荡，导致石油产量大幅下降，海峡过往船只仍会不时遭遇袭击。这种局面下，伊朗国内很可能出现日均超百万桶的原油突然断供，叠加运费上涨，成为中东原油供应的重大不稳定因素。伊朗国内有抵抗的意志，但这种意志能否像阿富汗那样舍得一身剐敢把皇帝拉下马需要进一步关注。阿富汗作为山地国家民风彪悍且没有什么可以失去的。伊朗内部是否有这个决心，考虑到特朗普仍然给他们留了石油设施没有轰炸，这就需要看他们内部派别的博弈。我们判断：短期原油供应难以恢复，油价大概率大幅冲高；长期看，第三种情景可能性最高，第一种次之，全面战争爆发的概率相对较低。最后我想用特朗普在2011年接受采访的原文结束这篇文章：我们的总统（奥巴马）要去攻击伊朗了，因为他根本没有谈判能力。他又弱又无能。所以他能争取连任、保住总统职位的唯一办法，就是和伊朗开战。我认为他肯定会在大选前袭击伊朗，因为在他看来这是获取连任的唯一途径。这难道不可悲吗？风险提示1、地缘政治变化；2、市场有效需求不足；3、相关政策落地力度不及预期。
【首席视野】郑良海：中东冲突升级，资本市场如何定价？
郑良海系富安达基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员一、中东局势再升级，引发全球关注。美以袭击伊朗，多国表态。在年初至今经历三轮谈判后，当地时间2月28日，以色列和美国对包括伊朗总统府在内的多个目标发动袭击。随后，伊朗对以色列特拉维夫等地发动导弹袭击，中东地区多个美军基地也遭到袭击。美国总统特朗普称，伊朗正在研制威胁美国的远程导弹，此次袭击要摧毁伊朗导弹工业，消灭伊朗海军，并确保伊朗不能获得核武器。以色列总理内塔尼亚胡宣布，美国和以色列发动军事行动的目标是推翻伊朗政权。中东局势升级后，联合国和各国纷纷表态。当地时间3月1日，英国、法国和德国领导人发表联合声明，表示可能对伊朗采取“必要的防御行动”，并同意与美国和该地区的其他盟友合作。我国外交部长王毅同俄罗斯外长拉夫罗夫通电话，外交部发言人就伊朗最高领袖哈梅内伊遇害答记者问，对哈梅内伊在美以空袭中遇害的报道予以坚决反对和强烈谴责，敦促有关方面立即停止军事行动，避免紧张局势升级，共同维护中东及世界和平稳定。同时，外交部提醒中国公民暂勿前往伊朗周边地区。伊朗成立临时指导委员会，直至选出新领袖。开战以来，伊朗最高领袖哈梅内伊以及多位伊朗军队高级指挥官均已遇袭死亡。当地时间3月1日，伊朗司法总监埃杰耶正式宣布，临时领导委员会已经依法成立，临时指导委员会由伊朗总统佩泽希齐扬、伊朗司法总监埃杰耶、宪法监护委员会成员、专家会议副主席及伊朗全国神学院院长阿拉菲三人组成。伊朗总统佩泽希齐扬3月1日说，伊朗临时领导委员会当天开始工作，直至选举出新的最高领袖。二、未来局势将走向何方？2025年6月，以色列和伊朗进行12天交火。本轮中东局势升级后，将会成为“闪电战”或是“持久战”成为市场关注焦点。根据央视报道，当地时间3月1日，美国总统特朗普表示，对伊朗的军事行动可能持续四周左右或者更短。目前战争仍在继续，伊朗仍进行反击。伊朗空中力量和海军力量相对薄弱，其导弹和无人机，覆盖“霍拉姆沙赫尔-4”型弹道导弹射程最远2000km，还有法塔赫超音速导弹，但射程基本都在两千公里以内，因此伊朗打击对象为中东区域美军基地和以色列。美国本土和其他地区调入中东的军事力量要从战争中抽身相对容易，但美国在中东的军事基地和以色列很难短期抽身，除非达成新的协议。综合来看，本轮战局持续时间要比2025年十二天战争要长，但应该不会像俄乌战争那样进入持久战。同时，美国对伊朗的袭击让原本紧张的中东局势再度升级，叠加委内瑞拉事件，可能会促使全球各国增加国防开支。三、对油价和资本市场影响几何。众所周知，伊朗是产油大国，同时，霍尔木兹海峡是波斯湾通往印度洋的唯一海道。该海峡东西长150千米，南北宽64-97千米，最窄处仅48.3千米，它连接波斯湾、阿曼湾和阿拉伯海，并进一步通往印度洋。该海峡北临伊朗，南接阿曼，东界在伊朗的格什姆岛西缘和阿曼的沙姆之间，南岸阿拉伯半岛的哈伊马角突入海峡中，致使该海峡成为一个巨型的“人”字。位于阿曼和伊朗之间的霍尔木兹海峡，被公认为是全球最重要的石油运输咽喉要道之一，2025年每日约有1300万桶原油通过，占全球海运原油流量的约31%。据EIA（美国能源信息署）数据，2024年，霍尔木兹海峡石油日均贸易量约2000万桶，占全球海运石油贸易超四分之一。此外，全球约20%的液化天然气贸易经由霍尔木兹海峡运输。方向上看，霍尔木兹海峡运输的原油主要流向亚洲市场。伊朗位于霍尔木兹海峡一侧，全球约五分之一的原油经此运输，主要来自沙特、伊拉克等关键供应国。2025年，受欧佩克+扩产及原油供给过剩影响，WTI原油、布伦特原油价格年度下跌10.79%、7.94%。2026年开年，以南美、中东地缘政治风险推动油价上涨，目前涨幅已均超25%。中东局势再升级和霍尔木兹海峡被封锁短期会加剧油气和油运价格波动。根据官方数据，伊朗日产原油约330-350万桶，占全球产量的3%，是欧佩克第三大产油国。同时凭借战略地理位置，该国对全球能源供应的影响力远超其产量规模。这与霍尔木兹海峡被禁止通行有关。当地时间2月28日晚，伊朗伊斯兰革命卫队宣布，禁止任何船只通过霍尔木兹海峡。国际油轮流量监测系统同日数据显示，位于霍尔木兹海峡周边海域的油轮航行速度已普遍降至零，该地区的航运已陷入停滞状态。不过，欧佩克+确认4月份将增产20.6万桶/日。3月1日，沙特、俄罗斯等八个欧佩克+成员国举行视频会议。鉴于全球经济前景稳定及低库存现状，各国决定从2026年4月起实施每日20.6万桶的增产调整，各国重申将保持灵活性，根据市场变化随时调整产量计划。另外年初，美国控制和影响委内瑞拉石油产量，在供给影响上的话语权上升；同时油价上涨，也会导致其他产油国增加石油产量。因此，预计对油价冲击更多是短期影响。中长期取决于战争持续时间、石油主产国供给能力，以及全球经济形势。对其他大类资产影响几何。中东局势升级除影响油价外，还影响其他大类资产，整体看，战火升级会影响市场风险偏好，增加避险需求。战争于周六发生，各主要市场基本休市。3月1日（周一）早盘开盘，除原油大涨外，黄金也小幅上涨，各国权益市场下跌为主，债市收益率下行。1970年以来中东地区八场重大冲突的对资本市场影响也基本如此。我们认为，资本市场短期走势会更多聚焦于中东局势冲突升级，中长期来看，取决于两个因素，一是战争后续演绎及持续时间，另一个随着时间的推移，各类资产交易会逐步回归基本面、流动性和估值。全球的叙事逻辑没有发生根本性改变。回到国内资本市场，我们认为，今年以来，股市实现良好开局。全国两会即将于本周召开，A股市场将延续此前稳中向好的行情，行业板块轮动方向更加强化。一是短期在有色、油气、集运、化工、煤炭、国防军工等板块会对中东局势进行重定价，而且油价和资源品价格的上涨，会增强国内“反内卷”政策效果，PPI回正预期进一步强化；二是科技板块仍具有顶层规划、政策支持、资源投入和大厂资本开支增加等支撑，主题行情降温向寻找有业绩支撑和产业趋势的板块演绎；三是高低切继续轮动，AI Agent对传统信息服务业的冲击，Token出海都引发科技板块内部价值重估。后续来看，两会确定的年度增长目标、总量政策取向和企业产业趋势及盈利能力等仍是A股定价的主线。国家和监管对资本市场稳中向好基本取向不变。对于债市来说，2026年以来债市表现好于年初预期，避险情绪上升也对国内债市有所提振，但中期走势需观察 “反内卷”效果，央行货币政策举措以及总量政策下地方债供给。不过今年利率债整体维持“上有顶、下有底的”格局不变，信用债票息收益更为稳定，固收+也值得关注。风险提示：基金有风险，投资需谨慎。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金管理公司依照恪尽职守、诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运作基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。本文不构成任何投资建议，也不构成基金管理人管理基金的必然依据，投资者据此操作，风险自担。本文相关信息来源于公开资料，不对其准确性、完整性和及时性做出任何保证，对因使用本文引发的损失不承担责任。投资人在投资基金前，请务必认真阅读基金合同、招募说明书、产品资料概要等法律文件，了解基金的具体情况，并充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。
【券商聚焦】华泰证券：霍尔木兹变局可能助推能源转型加速
金吾财讯 | 华泰证券表示，，美国与以色列2月28日对伊朗发动联合军事打击，伊朗宣布关闭霍尔木兹海峡，该机构认为这将通过三种路径影响能源供给及价格：1）供应中断风险（途径霍尔木兹海峡的原油、天然气规模较高）；2）航线绕行增加运输时间和成本；3）市场预期放大价格波动幅度。该机构认为此次事件也将提升全球各国对于能源安全与自主的紧迫性认知，加速能源转型从而减少对于中东油气进口的依赖。该机构推测：发电对LNG进口依赖度高的国家短期将先增加煤炭采购以应急，并快速部署光储系统（包括户用光储），推升煤化工用煤需求；中长期则需要走向风光储+核电、绿氢制甲醇的自主可控解决方案。该机构重申推荐电新和煤炭板块。
【特约大V】Option Jack：美股港股后市不容乐观
金吾财讯 | 3月开局首日（0302），恒指跌逾2%收市，早段一度跌逾700点收市险守26,000，受到中东在假日中开战，全球主要指数周一低开低走一段，美股指数期货在盘前重挫，但美股正式开市瞬间 V弹，至收市道指只微跌73点，纳指100倒升80点收市，美股V弹小奇迹日的情况，市场早已见怪不怪。不过美国未来仍然要面对经济及板块轮动的循环周期，笔者仍然维持对美股今年的看法是见顶后辗转下跌的节奏，昨天奇迹日的情况，是战前的空仓回补，或俗称夹淡所致，美股即使逃过这次因战争而引发的重挫，未来仍然要回落居多，今天纳指及道指期货再度下跌。港股今天（0303）开市早段受上证指数涨破10余年新高及美股隔晚回升的激励而高开，然而高开百余点后跟随美指期货及A股回调而走低一段，上午时段已有两次高低起伏的震荡。自1月29日恒指高见28056点之后，整个2月份在千余点之间涨跌徘徊，3月初正式跌破恒指头肩顶的颈线26300后，未来向下的情况似更加明确，除非恒指又重上26500点之上。笔者最早是在1月30日在此栏写港股分析：兴奋之余提防逆转，之后多次下跌至26300后回升，27200~27400点演变成恒指右肩，3月初正式跌破颈线26300，虽然笔者过去对技术型态不会过信，但对于太明显的型态还是值得尊重的。【作者简介】Option Jack：国际市场资深全职交易员，32 年市场实务期货期权交易经验。前投资机构交易员、前投资机构资深分析顾问。前理财周刊期权专栏主笔、经济一周 期权专栏作者。在多个著名财经媒体包括 Now 财经台、新城财经台、策略王直播嘉宾。有畅销著作：《盘房爆炒30年》及《哪有一天不交易》
【券商聚焦】海通国际：2月博彩毛收入低于市场预期，恢复至2019年的81.3%
金吾财讯 | 海通国际发研报指，澳门博彩监察协调局发布幸运博彩2月数据：澳门幸运博彩毛收入(GGR)同比增长4.5%，恢复至2019年同期水平的81.3%，低于市场预期。2026年2月，澳门博彩毛收入达206.27亿澳门元，同比增长4.5%，环比下滑8.9%，恢复至2019年同期水平的81.3%。2月澳门日均GGR为7.37亿澳门元，较1月的7.3亿澳门元增长0.9%。春节旺季期间，尽管26年春节较25年春节多出一天，但是行业GGR增速仅为个位数，行业略显疲软，低于该机构对行业的增速预测。剔除春节错期影响，1-2月GGR同比增长13.8%，恢复至2019年同期的86%。由于春节数据走弱，该机构下调对行业3月的增速预期，该机构预计3月的行业GGR将实现约10%的增长，恢复至2019年的83.7%。25年12月澳门旅客入境数同比增长17.8%，恢复至2019年同期水平的116%。根据澳门统计局数据，2025年12月，澳门旅客入境数为358万人，同比增长17.8%，环比增长7%，恢复至2019年同期水平的116%。其中，中国大陆旅客入境数为251万人，同比增长22.6%，环比增长4.6%，恢复至2019年同期水平的120%，占比为70%，不过夜旅客数占比为58.9%。2025年，澳门旅客入境数为4007万人，同比增长14.7%，恢复至2019年同期水平的101.7%。其中，中国大陆旅客数占比为72.4%，不过夜旅客数占比为58.7%。25年12月澳门酒店入住率为90.4%，同比环比均有所提升，较2019年同期下滑1.6个百分点。根据澳门统计局数据，2025年12月，澳门的酒店入住率为90.4%，同比提升1.2个百分点，环比提升0.1个百分点，较2019年同期下滑1.6个百分点。2025年，澳门的酒店平均入住率为89.4%，同比提升3.1个百分点，较2019年同期下滑1.4个百分点。2025年12月，酒店住客平均停留时间为1.7晚，同比环比均保持稳定。
【券商聚焦】华泰证券：战争风险溢价持续释放，油运、集运、散货各板块运价或将迎来大幅跳涨
金吾财讯 | 华泰证券表示，当地时间2月28日，美国联合以色列对伊朗发动大规模联合空袭。截至3月1日，双方交火持续升级，霍尔木兹海峡、曼德海峡及红海航线安全风险急剧攀升，航线运力被迫重新部署和调配，航运保险费用大幅上涨。市场对全球能源及贸易供应链中断的担忧持续加剧，战争风险溢价持续释放，油运、集运、散货各板块运价或将迎来大幅跳涨。该机构指，整体，中东局势升级在短期将大幅抬升全球航运价格，各子板块均受益。该机构认为，若冲突持续时间较长，对全球供应链扰动越大，运价涨幅或将持续。基本面看，年初至今，油运市场持续走强主因委内瑞拉/伊朗/俄罗斯地缘事件（1.1-2.28日，VLCC中东至中国航线运价均值同比上涨183%）。美国及欧盟持续加大对油轮制裁，导致合规市场运力极度紧缺，大幅推升运价。截至2月底，全球约16%油轮船舶为制裁船，较2024年同期的6%大幅增加。因此，该机构认为合规运力不足是推动油轮运价持续走高的内因。集运/干散短期受风险溢价影响较大，运价有望大幅走高；中长期运价走势需关注扰动持续时间。
【券商聚焦】华泰证券：地缘紧张局势或致油价短期高波动上行 油气开采、煤化工、炼化行业均有望受益。
金吾财讯 | 华泰证券表示，2月28日，美以对伊发动联合军事行动，伊朗对以色列及中东地区多个目标予以还击，中东紧张局势骤然升级，或引发原油、天然气、丙烷、甲醇、尿素等多种能源化工品供应风险。该机构认为霍尔木兹海峡短期运输受阻风险或显著提升，25年通过该海峡出口的商品运输量在全球份额的占比高的分别为化肥33%、甲醇32%、原油及凝析油31%、NGLs（包括乙烷、丙烷、丁烷等）23%、LNG 19%及矿石（17%），相关产品价格中枢或抬升。考虑原油地缘溢价、全球供需格局及OPEC+闲置产能，该机构上调26年Brent均价预测为70美元/桶（前值65美元/桶）。油气开采、煤化工、炼化行业均有望受益。
【券商聚焦】国泰海通：供给市场化出清已开始出现 钢铁基本面有望逐步修复
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，工信部披露第一批引领性钢企和规范钢企名单。需求有望企稳，供给维持收缩预期。需求有望企稳，供给维持收缩预期。随着地产下行，地产端钢铁需求占比持续下降，我们预期地产对钢铁需求的负向拖拽影响已明显减弱；基建、制造业端用钢需求有望平稳增长。从供给端来看，目前行业仍有约60%的钢企亏损，供给市场化出清已开始出现。我们维持供给端收缩的预期，钢铁基本面有望逐步修复。长期来看，产业集中度提升、促进高质量发展是未来钢铁行业发展的必然趋势，具有产品结构与成本优势的钢企将充分受益；在环保加严、超低排放改造与碳中和背景下，龙头公司竞争优势与盈利能力将更加凸显。
【特约大V】邓声兴：利淡因素影响，大市或下试250天线
金吾财讯 | 恒指周一(2日)收市报26059点，跌570点或2.14%。大市全日成交3576亿元。国指跌157点或1.78%，报8701点；科指跌148点或2.89%，报4989点，失守5000点关口。比亚迪(01211)将于周四召开颠覆性技术发布会，股价逆市升4.4%，报99.1元。信义玻璃(00868)去年盈利跌近两成，但派息倍增，股价抽高12.4%，报11.67元，为表现最好蓝筹。道指周一(2日) 收市报48904点，跌73点或0.15%。标指微涨0.04%，报6881点；纳指倒升0.36%，报22748点。当中，辉达(Nvidia)股价收市逆市升2.9%，为升幅最大道指成份股；特斯拉(Tesla)一度挫3.5%，收市转扬0.2%；巴郡上季保险业务逊色，股价急滑4.9%。航空旅游相关股份尤其捱沽，联合航空及美国航空股价分别急泻2.9%和4.2%，英航母公司IAG插水5.5%；皇家加勒比邮轮(RCL)挫3.3%；家得宝(Home Depot)回吐2.6%，为表现最差道指成份股。相反，军工股受追捧，洛歇马丁及Northrop Grumman分别抽高3.4%和6%。亚太股市今早(3日)个别走，日经225指数现时报57629点，跌427点或0.74%。南韩综合指数现时报6161点，跌82点或1.33%。中东局势恶化，中港股市短期震荡。统一企业中国(00220)面对消费板块显着分化之际，统一企业中国的表现堪称稳中带韧。从业务布局观之，集团策略清晰且执行到位，一方面紧贴全球健康化趋势，将经典品牌“海之言”焕新升级为电解质水，在功能饮料细分赛道站稳阵脚，同时积极丰富无糖茶矩阵，旗下“春拂”系列以“一浓一淡”组合精准覆盖不同口味消费者，今年上半年无糖茶收入增速超过50%，其产品创新能力较为突出。另一方面，集团藉由供应链整合有效控制原材料成本，加上透过收购韩国熊津食品拓展海外版图，有助分散贸易风险，更在亚太健康饮料需求强劲增长的背景下抢占先机。值得一提的是，集团前瞻性布局新能源领域，其研发的电池热交换液获得低碳技术专利，显示其在巩固食品饮料基本盘的同时，已为长远“永续经营”铺垫新增长曲线。总括而言，统一在存量博弈中既守住了基本盘，又透过跨界创新捕捉新机遇，未来估值修复可期。目标价$8.7，止蚀价$6.9。(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份)作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
【券商聚焦】交银国际下调信义光能(00968)评级至中性 指产能出清慢于预期
金吾财讯 | 交银国际研报指，信义光能(00968)2025年盈利8.44亿元（人民币，下同），同比降16%，其中下半年仅0.99亿元，主要由于全年计提固定资产减值23.2亿元（其中光伏玻璃7.2亿元、持股52%的多晶硅项目16.0亿元）。该机构指，11月起光伏玻璃价格重回下跌趋势，目前全行业再次回到亏损状态。但目前在产产能大多为运营时间较短的低成本产能，进一步冷修的意愿不高，而已建成产能仍在陆续投产，我们认为产能出清仍需时间。该机构下调2026/27年盈利14%/20%，因产能出清慢于预期，将估值基准由1.0倍2026年市账率下调至0.95倍，更新目标价至3.67港元（原3.70港元）。当前上涨空间有限，下调评级至中性。
【券商聚焦】交银国际：2 月车市表现偏淡 关注新能源“全球化与智能化”机遇
金吾财讯 | 交银国际表示，受春节长假及政策退坡叠加影响，2月汽车市场整体承压，表现相对平淡。伴随各地新一轮促消费政策的密集兑现，3月车市景气度有望企稳回暖。2026年新能源汽车产业已跨越单一的“销量规模战”，全面迈入 “AI智驾技术”与“全球化”的角逐。因此该机构建议重点把握两条主线：车企在海外商业化落地的兑现进度，以及其在底层智能化体系构建上的护城河。个股方面，建议关注：小鹏汽车（09868 HK/XPEV US/买入）全新P7/增程车型陆续上市，同时海外本地化生产逐步落地，带动销量和毛利率提升；吉利汽车（00175 HK/买入）私有化极氪后推动内部资源整合；比亚迪（01211 HK/买入）海外产能进入放量期，海外销量的高增长有望进一步优化公司整体利润结构。